A股的投资者经常会发现，当内地资金还在畏惧和恐慌之际，北上资金总会突然掀起一波“买买买”的神操作，惊呆市场。

在北上资金的买入动作中，尾盘偷袭、巨量买入、追涨杀跌的情况频频出现，打法和风格非常多样化，而每一次，似乎都能让北上资金精准抄到底部。更意外的是，无论是A股股王茅台还是其他蓝筹白马牛股，背后总有北上资金的身影。

这也让不少投资者感叹，“北上资金总能赌对市场”、“跟着北上资金买就对了！”。

那么，北上资金的背后买入逻辑是什么？为什么北上资金的手法如此迷幻，却又总能踩准市场节奏？

日前，中信证券策略研究最新报告，结合其800万条托管数据，剖析除了北上资金的构成和行为。而这背后展现的正是这支搅动市场行情的资金力量独特的行为。

北上资金到底是怎样的存在？不妨和基金君一起来看下。

剖析800万条托管数据

头部券商穿透北上资金结构

对于A股投资者而言，北上资金的买入逻辑和持仓动作，正在成为今年以来市场行情节奏的风向标。北上资金背后的行为规律，无疑也成为不少市场人士热衷讨论的话题。

日前，中信证券研究在其微信公众号上推出了一则新的研究报告称，将其积累的超过800万条海量北向资金历史托管行数据进行剖析，穿透了北上资金的结构，并发现了其背后的行为特征。

在中信证券的研究中，他们发现了不同类托管机构交易行为存在显著差异，区分其背后代表不同类型投资者，有助于解析不同时期北上资金对不同板块的买入逻辑。中信证券表示，通过构建的“交易频繁系数”、“ROE 系数”和“市值系数”可以看出，对于来自不同托管机构的北上资存在一些特征和规律。

比如在交易频繁度上，一方面，托管于券商的北上资金比托管于银行的交易明显更加频繁。托管于券商的北上资金交易频繁系数是托管于银行的北上资金的约117 倍，而前者的存量规模只有后者的约39%。

另一方面，托管于内资和港资券商的资金明显比外资同类机构更加活跃。交易频繁系数的测算结果显示，托管于内资和港资的北上资金交易系数分别达到3.512 和1.481，是托管于外资机构北上资金的17 倍和7 倍。

这也意味着，北上资金的换手率比我们传统定义的机构投资者更高。尤其是在北上资金的构成中，内资和港资的资金通过香港的渠道，进入到内地市场，其天然带有着A股市场的“追涨杀跌”、“频繁换仓”的投资风格，这也在一定程度上，解释了北上资金为何也会出现短线交易、调仓换股频繁的特点。

据中信研究分析，北上资金较高的换手率主要源自托管于外资券商的客户，背后可能包含了一部分对冲基金的高频交易，约占北上资金的26.3%。

尾盘突袭成惯有手法

北上资金偏好巨量买入

由于北上资金的高频的交易频率，其对市场的搅动能力也随之放大。从过往的行情表现来看，每逢有外资对A股加仓利好的消息出现，北上资金的尾盘突袭的戏码就会频频上演。

比如9月20日临近尾盘时分，北上资金净流入额迅速扩大至300亿元，引发了A股市场最后三分钟的脉冲行情。

当天，9月20日收盘（9月23日开盘前）的时点，正是富时罗素A股扩容安排将生效的时期。同时，标普道琼斯指数公司旗下的标普新兴市场全球基准指数A股扩容安排也将在9月23日生效。

市场人士分析指出，两大指数的被动资金需要在9月20日收盘前完成建仓，这也成为此番北上资金尾盘疯狂扫货的重要推动因素。

事实上，这样的尾盘突袭行为，对于北上资金而言，已经是惯常的操作。

5月28日，沪深两市冲高回落，三大指数先后翻绿，市场人气一度低迷。尾盘集合竞价的短短几分钟内，指数突然出现了暴力拉升的情况。

而完成这一杰作的资金力量也正是北上资金。数据显示，临近收盘，北上资金尾盘大幅异动，一度净流入超110亿元，截至5月28日当天A股收盘净流入近75亿元。其中沪股通净流入59.32亿元，深股通净流入15.59亿元。意味着最后的几分钟，北向资金净买入超过56亿元。

而这次触发北上资金疯狂扫货的原因也类似，那就是代表外资增量资金的指数基金MSC将完成扩容，其中中国大盘A股纳入因子将从5%增至10%，5月28日收盘后生效。

从当日的盘面看，新纳入MSCI指数的创业板个股无一例外出现不同程度尾盘拉升，乐普医疗、爱尔眼科、同花顺、迈瑞医疗、宁德时代、智飞生物、温氏股份、泰格医药、蓝思科技、康泰生物、沃森生物、东方财富、先导智能、网宿科技、宋城演艺、芒果超媒、三环集团、汇川技术等新纳入的创业板个股均出现不同程度的尾盘拉升。

重仓蓝筹白马

“价值投资”逻辑凸显

事实上，在北上资金的持仓标的中，一些业绩较好、表现不俗的蓝筹白马股，往往成为了北上资金的重仓标的。而这一特征，也是此次中信证券研究观测到的重要方面。

据中信证券研究显示，托管于外资银行的北上资金明显更倾向于配置高ROE 公司。数据显示，托管于外资、内资、港资银行的北上资金持有的股票按持仓比例加权后的ROE 分别为18.5%、18.0%、14%，而托管于外资、内资、港资券商的股票加权平均ROE 为17.9%、14.2%、14.3%。

同时，托管于外资银行的股票加权平均ROE 主要分布在17.30%至20.63%之间，托管于外资券商的股票加权平均ROE 主要分布在16.98%至19.53%之间，而托管于内资机构（银行/券商）的股票加权平均ROE 主要分布在11.81%~19.35%之间。

整体来看，托管于外资银行的北上资金明显具备“长期持有”和“价值投资”的行为特征，占到北上资金的约68%，更有助于分析外资的长线逻辑。

数据显示，从沪深股通持股市值前十大个股的情况来看，北向资金更加偏好大消费、大金融和大医药行业。其中贵州茅台、中国平安、恒瑞医药、美的集团、格力电器等超级大白马股已经成为北上资金布局的重点公司。

以贵州茅台为例，从去年11月至今，贵州茅台不断上涨，而北上资金也持续买入，其买入的节奏和股价上涨的态势几乎同步。

10月15日，贵州茅台股价逆势上涨，股价最高触及1215.68元，市值突破1.5万亿元，年内涨幅高达103%。这也让不断买入茅台的北上资金成为此轮股王上涨的最大赢家。

有数据统计显示，2015年底，北上资金已经持有6900万股，对应市值150亿人民币，四年时间，这部分持股市值已经飙涨至768亿人民币，净赚618亿，收益率超400%。

不少机构投资者感叹，目前一些蓝筹股的成交中，外资占比不断提高，甚至某种程度上外资的持股比例左右着个股的走势，未来这样的趋势将会越来越明显。

外资也爱“炒作主题”

伪外资占比实际较低

除了精准买入价值牛股的主流北上资金之外，这次中信证券还通过了托管券商的数据发现了另外机构的买入特点，那就是和A股散户投资风格一样，也有一些北上资金喜欢炒作主题、追涨杀跌。更有此前市场热议的“伪外资”力量隐藏其中。

据上述中信证券研究指出，具有明显主题投机性交易的北上资金多托管于内资券商，其交易频繁度约是托管于外资银行和券商的北上资金的17.3 倍。

实际上，不同类型机构的北上资金本身在行业配置行为上存在明显差异，这也就是说，北上资金不仅会重仓蓝筹白马，对小其他行业或者主题类型的行业也会有所关注。

数据显示，过去一年，托管于内资机构的北上资金相比托管于外资机构的北上资金增持TMT板块更为明显。托管于内资券商的北上资金在1 年前持有的TMT 资产规模仅为托管于外资投行的北上资金的不到1/4，但在过去1 年内买入了相当规模的TMT 资产，其行为上更接近内地投资者。

而在这一波操盘能力惊人的北上资金之中，一批游资机构借道深股通进行炒作，甚至出现了暴力拉涨停、炒作热点打板的动作，这批有着游资介入的资金，也被市场称之为“伪外资”。

有外资机构分析师表示，北向资金本身不一定全部是外资，其中的确存在部分做配资或者杠杆进入的内地资金。同时，如果部分个股如果涨幅过快，长期资金本身也会通过减持来进行调仓，这也造成了部分个股出现被北向资金拉板或砸盘的情况。

不过，这类资金并非是北向资金的主力。上述中信证券研究也表示，市场关注的“伪外资”规模估计不到总量的5%。

值得注意的是，从全年的情况来看，北上资金长期趋势仍处于净流入的态势。数据显示，沪深股通开通以来，北向资金始终处于持续买入的态势。10月以来，北上资金净买入达246亿元，今年以来北上资金的净买入高达2109亿元。

据外资机构投资经理表示，当前A股市场的估值对外资仍具有吸引力，许多蓝筹白马股业绩确定，从长期逻辑而言，值得给予更高的估值。“当前A股在全球市场中仍处于大幅低配，这也意味着外资占比仍将继续提升。随着中国金融政策日益开放，越来越多的外资将会积极进入中国的A股市场以及债券市场。”